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中信证券研究 文|敖翀 拜俊飞 陈剑凡 张铭赫 涂耀廷
2025年和2026年一季度，金属行业业绩增长普遍提速，钨、锂、铅锌、稀土磁材领涨，铝、铜、镍钴锡锑、黄金年初以来表现偏弱。当前金属板块估值仍处合理水平，铝、铜、镍钴锡锑、黄金估值处于相对低位，估值回升仍然可期。行业分红略有回落，但部分个股预测股息率仍达5%以上。展望2026年，流动性冲击缓和、供应扰动频发、个别下游领域延续较高景气，建议持续重点关注锂、铜、稀土、战略金属、铝、黄金板块配置机会。
▍行情回顾：2025年来金属行业普遍显著跑赢大盘，2026年来钨锂表现强势。
2025年及2026年初至今（截至4月30日，下同），中信有色金属板块指数上涨98.6%/10.4%，跑赢沪深300指数77.4/8.5ppts，涨跌幅在30个行业中排名第2位和第7位。细分板块方面，2025年，钨、镍钴锡锑、铜、锂、铅锌板块上涨146%/130%/118%/94%/ 92%，领涨行业；稀土磁材、黄金、铝、其他稀有金属皆实现60%以上涨幅。2026年初至今，钨、锂、其他稀有金属、铅锌板块分别上涨74%/38%/32%/ 23%，领涨行业；稀土磁材、黄金、镍钴锡锑、铝上涨16%/10%/9%/3%，铜板块下跌5.0%，表现偏弱。
▍业绩与估值分析：业绩增长普遍显著提速，估值仍处合理区间。
2025年有色金属行业营收同比增长15.5%，连续七年正增，归母净利润同比增长56.5%，再创新高。2026年一季度板块营收和归母净利润分别同比增长37.6%和111.0%，增长显著提速。细分板块方面，稀土磁材、黄金、铝、钨、铜、镍钴锡锑、铅锌板块表现出色，2025年归母净利润分别同比增长150%/67%/ 51%/46%/41%/34%/33%；2026年一季度，钨、铝、镍钴锡锑、黄金、铅锌、铜板块归母净利润同比增长301%/131%/117%/108%/83%/78%，锂板块实现扭亏。截至2026年4月30日，有色金属板块2026年Wind一致预期市盈率为15.2倍，与各行业均值21.6倍仍存差距，滚动PE为16.3倍，滚动PB为2.8倍，均处于历史中低水平。细分板块中，铝、铜、镍钴锡锑、黄金估值处于相对低位，2026年Wind一致预期PE为10.9/12.4/16.4/16.4倍。
▍持仓与分红分析：基金持仓占比居市场前列，行业分红回报略有回落。
截至2026年一季度末，有色金属行业基金重仓持仓市值为2633亿元，持仓规模在全市场29个行业中排名第5位；重仓持仓市值占基金股票投资市值的比重为3.27%，较2025年底降低0.08ppts。截至2025年年底，工业金属/贵金属/稀有金属板块持仓比重分别为3.9%/0.9%/0.8%，相比2024年底分别+1.7/+0.4 /+0.9ppts，均呈现高配状态。2025年有色行业总体分红比例为33.8%，相比2024年的34.7%小幅下降0.9ppts；相比全部A股差距由4.7ppts增至5.4ppts；行业股息率达到1.34%，相比2024年的2.14%下降0.80ppts。
▍风险因素：
金属价格大幅下跌的风险；国内经济复苏程度不及预期的风险；海外经济衰退的风险；美联储降息程度不及预期的风险；上游供给增长速度超预期风险；企业海外资产的经营风险；企业新增产能建设进度不及预期的风险；行业政策超预期变化所带来的风险；安监、环保形势严峻程度超预期的风险。
▍投资策略：
2025年和2026年一季度，金属行业业绩增长普遍提速，钨、锂、铅锌、稀土磁材领涨，铝、铜、镍钴锡锑、黄金年初以来表现偏弱。当前金属板块估值仍处合理水平，铝、铜、镍钴锡锑、黄金估值处于相对低位，估值回升仍然可期。行业分红略有回落，但部分个股预测股息率仍达5%以上。展望2026年，流动性冲击缓和、供应扰动频发、个别下游领域延续较高景气，建议持续重点关注锂、铜、稀土、战略金属、铝、黄金板块配置机会。
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